興業(yè)證券8月21日發(fā)布報(bào)告稱，公司二季度業(yè)績(jī)較一季度向好，車模業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，嬰童車逐步放量，基本符合我們此前的預(yù)期。報(bào)告摘要如下：

投資要點(diǎn)

事件：

公司公布半年報(bào)：2013 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.39 億元，同比增長(zhǎng)330.8%；歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)5166 萬元，同比增長(zhǎng)32.1%；扣非后歸屬母公司凈利潤(rùn)4891 萬元，同比增長(zhǎng)18.7%，EPS 0.22 元。

點(diǎn)評(píng)：

公司二季度業(yè)績(jī)較一季度向好，車模業(yè)務(wù)平穩(wěn)增長(zhǎng)，嬰童車逐步放量，基本符合我們此前的預(yù)期。

Q2 凈利潤(rùn)同比增速回升至39%：公司上半年歸屬母公司凈利潤(rùn)5165 萬，同比增長(zhǎng)32.1%，其中Q2 凈利潤(rùn)為3205 萬，同比增長(zhǎng)39%，較Q1 21%的同比增速大幅改善。Q2 業(yè)績(jī)較Q1 改善的主要原因?yàn)槭艽汗?jié)因素及公司生產(chǎn)線調(diào)整等方面影響，一季度產(chǎn)能增量有限，而二季度隨著產(chǎn)能的逐步釋放，利潤(rùn)增速回升。

1）除原材料業(yè)務(wù)外公司主營(yíng)收入同比增長(zhǎng)15.6%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.1%：公司車模業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.37 億元，同比增長(zhǎng)9.18%；嬰童車銷量約為4.89 萬臺(tái)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2987 萬元，同比增長(zhǎng)279.57%，我們測(cè)算嬰童車業(yè)務(wù)對(duì)上半年凈利潤(rùn)同比增速的貢獻(xiàn)約為6%；公司原材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.6 億元，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)777.71 萬元，我們測(cè)算原材料業(yè)務(wù)對(duì)上半年業(yè)績(jī)同比增速貢獻(xiàn)約為10%左右，若除去原材料業(yè)務(wù)并表影響，公司玩具主業(yè)收入同比增長(zhǎng)15.6%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.1%（由于非經(jīng)常性公允價(jià)值變動(dòng)貢獻(xiàn)上半年?duì)I業(yè)利潤(rùn)同比增速7.3%，若排除這一影響，我們測(cè)算公司玩具主業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)也為15%左右）。

2） 歐美及國(guó)內(nèi)增速較緩，新興市場(chǎng)迅速增長(zhǎng)：公司車模及其他玩具在主要市場(chǎng)歐洲、國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)較為平緩，上半年同比增速分別為6.8%、5.3%，主要是受到整個(gè)玩具出口行業(yè)增速放緩的影響（上半年我國(guó)玩具出口累計(jì)同比增長(zhǎng)7.1%，而2012 年全年玩具累計(jì)出口增速為12.4%）；但由于基數(shù)較小，公司車模產(chǎn)品在南美洲、非洲、其他亞洲國(guó)家還是獲得了迅速增長(zhǎng)。

排除原材料業(yè)務(wù)公司綜合毛利率同比上升1 個(gè)百分點(diǎn)，費(fèi)用率較平穩(wěn)：我們測(cè)算排除公司原材料業(yè)務(wù)的并表影響后公司綜合毛利率為34.6%，同比上升1 個(gè)百分點(diǎn)，除去原材料業(yè)務(wù)影響后公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為19.3%，同比上升0.88個(gè)百分點(diǎn)，以此推算公司上半年費(fèi)用率較為平穩(wěn)。分業(yè)務(wù)來看，車模業(yè)務(wù)毛利率同比上升0.5 個(gè)百分點(diǎn)，嬰童用品及其他玩具業(yè)務(wù)毛利率同比上升5.5個(gè)百分點(diǎn)。上半年受大宗品市場(chǎng)較為疲弱的影響，公司原材料業(yè)務(wù)毛利率偏低，為2.58%，我們測(cè)算凈利率為0.86%。

上半年商超渠道增速較快：公司主要渠道分布如下，1）外銷，2012 年公司海外經(jīng)銷商客戶為255 家（其中嬰童業(yè)務(wù)客戶74 家、車模業(yè)務(wù)客戶204 家，部分渠道重合）；2013 年6 月底海外經(jīng)銷商渠道增至333 家，其中海外嬰童業(yè)務(wù)客戶增加78 家、海外車模業(yè)務(wù)客戶增加31 家；2）內(nèi)銷，2012 年公司國(guó)內(nèi)零售終端總數(shù)4，100 家，其中直銷大賣場(chǎng)終端647 家，經(jīng)銷商代理賣場(chǎng)終端762 家，加油站終端2111 家，其他零售終端580 家，電商合作伙伴30家。截至上半年公司國(guó)內(nèi)零售終端總數(shù)增加至5050 家，其中經(jīng)銷商渠道增長(zhǎng)較緩，賣場(chǎng)渠道拓展加速，上半年增加150 家，貢獻(xiàn)了較多業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，此外加油站終端數(shù)量增加800 家。

2013 品牌車模追加項(xiàng)目、嬰童業(yè)務(wù)、原材料業(yè)務(wù)為主要業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)：1）品牌車模及追加項(xiàng)目上半年年已完成40%預(yù)期收益：品牌車模及追加項(xiàng)目上半年分別實(shí)現(xiàn)效益1962 萬元、909 萬元，完成預(yù)期收益的40%以上；品牌車模追加項(xiàng)目將成為2013 年重要增量，品牌車模追加項(xiàng)目250 萬具車模產(chǎn)能于3月投產(chǎn)后將貢獻(xiàn)2013 年車模業(yè)務(wù)主要收入、利潤(rùn)增長(zhǎng)，我們測(cè)算公司車模產(chǎn)能規(guī)模已達(dá)1700 萬具以上，以70%的產(chǎn)能利用率測(cè)算車模銷量可達(dá)1300 萬具左右，同比約增長(zhǎng)10%~15%；2）嬰童業(yè)務(wù)產(chǎn)銷放量：嬰童車模目前總產(chǎn)能為22.5 萬臺(tái)，預(yù)計(jì)全年產(chǎn)銷可達(dá)15-20 萬臺(tái)，目前公司廠房建設(shè)已基本完成，設(shè)備購(gòu)置完畢后產(chǎn)能可擴(kuò)張至45 萬臺(tái)。此外公司在鞏固核心產(chǎn)品嬰童車模的同時(shí)，將進(jìn)一步拓寬產(chǎn)品線，不斷加快兒童汽車安全座椅、兒童自行車的開發(fā)力度；3）原材料業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)性較?。荷习肽旯緦?duì)原材料業(yè)務(wù)進(jìn)行了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)升級(jí)改造，實(shí)現(xiàn)GPPS 與HIPS 自動(dòng)切換生產(chǎn)，且已生產(chǎn)出基本可以代替ABS 的新型材料138G，原材料業(yè)務(wù)的盈利能力有所提升。根據(jù)星輝與韓國(guó)SKN 的《業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議》，2012~2014 汕頭SK 凈利潤(rùn)應(yīng)不低于2800 萬、3400 萬、4100 萬，以此測(cè)算原材料業(yè)務(wù)對(duì)全年業(yè)績(jī)同比增速貢獻(xiàn)約為18%，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)性較小。4）收購(gòu)暢娛天下，嘗試娛樂產(chǎn)業(yè)：公司以自有資金1836 萬元收購(gòu)及增資獲得暢娛天下51%的股權(quán)，暢娛天下原股東承諾暢娛天下2013、2014、2015 年凈利潤(rùn)分別不低于450 萬元、650 萬元、1,000萬元。公司收購(gòu)手機(jī)游戲標(biāo)的為公司試水大娛樂產(chǎn)業(yè)邁出的第一步，公司未來戰(zhàn)略將繼續(xù)以大娛樂產(chǎn)業(yè)為導(dǎo)向，逐步進(jìn)行和業(yè)務(wù)的拓展及產(chǎn)品線的延伸。

維持“增持”評(píng)級(jí)：公司二季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)已好于一季度，隨著下半年玩具行業(yè)進(jìn)入旺季，我們認(rèn)為公司玩具出口及內(nèi)銷將逐漸回升，同時(shí)公司規(guī)劃采用外延式發(fā)展戰(zhàn)略，通過并購(gòu)方式尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，以推進(jìn)大娛樂產(chǎn)業(yè)鏈的戰(zhàn)略布局。預(yù)測(cè)公司 2013-2015 年凈利潤(rùn)增速分別為33%、27%、24%；EPS 分別為0.60、0.76、0.95，對(duì)應(yīng)PE 分別為21X、16X、13X，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、新建產(chǎn)能投放，產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期；2、原材料價(jià)格波動(dòng)。
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